Un proceso de valoración requiere que se tengan presentes aspectos negociales, de talento y de estructura distintos del resto de empresas.
La valoración de firmas de abogados plantea desafíos singulares en el ámbito de la evaluación financiera, dadas sus características únicas y su modelo de negocio, que es intensivo en capital humano y presta servicios profesionales.
A diferencia de empresas de sectores con activos tangibles, los despachos legales dependen de activos intangibles como la reputación y la experiencia de sus profesionales, lo cual requiere un enfoque de valoración muy especial y que sea capaz de capturar su capacidad operativa y estratégica.
En este contexto, el método de Flujo de Caja Descontado (DCF, por sus siglas en inglés) se sugiere como el enfoque óptimo, pues, si bien exige un proceso de “normalización” del flujo de caja para reflejar adecuadamente el potencial de generación de valor de la firma, este ajuste consistente en “normalizar” los reales ingresos de la actividad, los costes propios del negocio y aquellas partidas que “no mueven caja”. Algo fundamental para la correcta valoración.
En atención a las tres dimensiones estructurales propias de las firmas de abogados, un proceso de valoración requiere que se tengan presentes aspectos negociales, de talento y de estructura distintos del resto de empresas, y la valoración debe atender, y tener muy presente, estas peculiaridades.
En el proceso de valoración se debe, entonces, tener en cuenta los siguientes aspectos, propios de estas firmas:
- En primer lugar atender a la “intensidad en capital humano” que implica que su generación de ingresos se basa en la habilidad, experiencia y red de contactos de sus socios y asociados. A diferencia de sectores industriales, donde los activos fijos y tecnológicos aportan al valor de la empresa, la rentabilidad de una firma legal se correlaciona con la eficiencia y capacidad de sus profesionales y las habilidades de generación de negocio y de atracción de clientes de sus socios.
- Asimismo, la reputación y los intangibles asociados, como el prestigio en áreas especializadas y la profundidad de relaciones con clientes estratégicos, constituyen activos críticos que impactan directamente la rentabilidad y sostenibilidad de la firma. La cuantificación de estos elementos es compleja, pero resulta esencial dada su contribución al valor agregado en los servicios jurídicos, donde la confianza y la credibilidad del despacho son determinantes.
- Por último, la estructura societaria de partnership implica que el capital y los beneficios están distribuidos entre los socios, lo que dificulta las comparaciones con empresas de capital abierto y exige un enfoque de valoración que capte adecuadamente la dinámica interna de incentivos y la distribución de rentabilidad.
Dentro de los métodos aplicables a las firmas de abogados, el método de DCF es el más adecuado porque permite proyectar los flujos de caja futuros y descontarlos a una tasa que refleje el costo de capital y el riesgo específico del negocio jurídico.
A diferencia de otros sectores, en los despachos jurídicos la valoración debe captar el valor del tiempo y el trabajo de los socios, así como los costos asociados a recursos humanos, los cuales se configuran como el principal activo. Para que el DCF refleje de forma precisa la capacidad de generación de valor de la firma, es indispensable, como hemos dicho, un proceso previo de “normalización del flujo de caja operativo”, esto es, un ajuste a la realidad del negocio que seguramente no coincidirá con la “contabilidad oficial” de la firma.
Esta normalización es la clave fundamental de una valoración de este tipo y resulta imprescindible para garantizar que el DCF represente fielmente el valor real de la firma, excluyendo distorsiones que puedan derivarse de factores coyunturales o de estructura interna.
El proceso de normalización requerirá tener en cuenta algunas de las siguientes cuestiones:
- En primer lugar, contemplar los ingresos y gastos extraordinarios; por ejemplo, eliminando aquellos relacionados con proyectos únicos o eventos aislados, para no sobrestimar la capacidad de generación de ingresos recurrentes de la firma; si bien, en ocasiones esta tipología de ingresos –como un excepcional success fee– realmente forman parte inherente del negocio concreto y debe atenderse a su real ciclo de producción.
- Asimismo, debe incorporarse un ajuste fundamental en la compensación de socios mediante la fijación de un notional salary: dado que los socios suelen recibir su remuneración a través de la distribución de beneficios en lugar de un salario fijo, es esencial introducir un valor teórico que represente el valor de mercado de su trabajo. Este ajuste es clave, pues permite reflejar la rentabilidad operativa neta y comparar el desempeño con firmas de estructura salarial tradicional, otorgando consistencia interna a los resultados y facilitando comparaciones dentro del sector. Entender el concepto real de notional salary, y qué es lo que incluye, –que no es todo aquello retribuible como partner– es clave para no sobreestimar ni subestimar este coste.
- Por último, hay que hallar la correcta tasa de descuento de las primas de los riesgos que realmente tienen estas empresas y que son muy distintos de otros riesgos típicos del sector. En el momento en que el proceso de valoración exige obtener las oportunas tasas de descuento, hay que ajustar muy bien las primas de riesgo que realmente aplican a la firma concreta que se está valorando. Los riesgos de las firmas legales son muy distintos a los riesgos de otras empresas, y a la vez son muy “típicos”, con lo que –una vez que se tengan identificados correctamente– su estimación porcentual será más evidente y probablemente menos subjetiva. Quizás esta sea la parte que requiera más “arte” o conocimiento del sector y permita que la valoración sea más ajustada a la realidad.
Es conocido que existen otros métodos de valoración, si bien en nuestra opinión el DCF será el adecuado, no significa que no pueden tenerse en cuenta y realizar otras valoraciones que podrán servir como contraste de la realizada. Así, en algunos casos, pueden utilizarse métodos adicionales, como el de múltiplos de EBITDA o ingresos, para establecer un rango de referencia de valor.
No obstante, estos métodos son útiles únicamente como complemento, ya que los múltiplos en firmas de servicios profesionales tienden a presentar alta variabilidad en función de la especialización, el tamaño y la estructura de la firma, tratándose además de un mercado muy opaco y con poca o nula información relativa a este tipo de operaciones.
Antes de terminar, resulta necesario precisar que no pueden olvidarse otras dos cuestiones esenciales en una correcta valoración de una firma de abogados.
- Por un lado, se debe atender el modelo fundamental de facturación de la firma. Conocer bien la tipología principal de facturación, por hora o precio cerrado o igualas mensuales, etc. Los porcentajes de tipología de facturación y la recurrencia de los ingresos se convierten en cuestiones claves de la valoración, en especial de las capacidades financieras.
- Y, finalmente, precisar que la cartera de clientes de una firma de abogados suele estar estrechamente ligada a los socios principales, lo cual introduce un elemento de volatilidad si los servicios dependen de uno o dos socios clave. La diversificación de la base de clientes y el desarrollo de relaciones estables a largo plazo contribuyen a estabilizar el valor y a mitigar riesgos asociados con la concentración de relaciones en socios individuales. De igual modo un alto nivel de dependencia hace crecer la prima de riesgo por lo que el valor de la firma en su conjunto disminuirá.
En conclusión, la valoración de una firma de abogados requiere un enfoque técnico que abarque tanto los ingresos como la estructura interna y operativa de la firma. La “normalización” del flujo de caja operativo, mediante el ajuste de la compensación de socios a un notional salary adecuado y de mercado, y la exclusión de eventos extraordinarios, es esencial para una aplicación precisa del método de DCF, ya que permite proyectar el valor real de generación de efectivo de la firma, sin olvidar la importancia –para hallar la tasa de descuento adecuada– de valorar correctamente los riesgos adecuados e inherentes a las firmas legales.
Este tipo de análisis, que debería pretender integrar tanto las características distintivas de la industria, como las peculiaridades de la firma –la eficiencia en la asignación de recursos, la gestión de la reputación, las primas de riesgo adecuadas y la estructura de clientes– puede proporcionar una visión completa y estratégica de una firma legal de tal modo que la valoración realizada sea capaz de reflejar tanto el valor financiero como el intangible, ofreciendo así una visión completa y precisa para los actuales socios, posibles inversores y futuros socios potenciales.
*Socio de Black.swan Consultoría.